具備一體化能力的軍工電子平臺(tái)型龍頭：振華科技是我國(guó)軍用元器件研制生產(chǎn)基地，主要品類全面覆蓋。公司橫向拓品類高端升級(jí)，發(fā)力軍用功率半導(dǎo)體及電源模塊等產(chǎn)品;縱向推動(dòng)材料工藝向上游核心環(huán)節(jié)延伸，下游拓展模塊組件及系統(tǒng)級(jí)產(chǎn)品，打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，有望成長(zhǎng)為產(chǎn)業(yè)鏈一體化的平臺(tái)型軍工電子解決方案供應(yīng)商，戰(zhàn)略定位稀缺。

營(yíng)收規(guī)模顯著增長(zhǎng)，高研發(fā)為長(zhǎng)期發(fā)展賦能。軍用元器件放量采購(gòu)帶動(dòng)公司營(yíng)收快速增長(zhǎng)，21年同比增速43.5%。發(fā)出商品與合同負(fù)債同步大幅增加，預(yù)示下游高景氣持續(xù)。公司21年資本性支出達(dá)4.77億元，同比增長(zhǎng)19.25%，推進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)為需求增長(zhǎng)提供保障。軍工電子產(chǎn)品迭代升級(jí)且質(zhì)量可靠性要求高，公司研發(fā)支出占比保持在8%以上，高于行業(yè)平均水平6.5%，持續(xù)高研發(fā)投入支撐未來(lái)發(fā)展。

毛利率：產(chǎn)品升級(jí)和降本增效雙重驅(qū)動(dòng)盈利能力持續(xù)改善。公司傳統(tǒng)阻容感產(chǎn)品收入占比21年降至46%，半導(dǎo)體分立器件和電源模塊產(chǎn)品收入占比上升至30%。公司營(yíng)業(yè)成本率近年改善明顯，其中，材料工藝突破助力原材料成本率持續(xù)改善，產(chǎn)線升級(jí)疊加學(xué)習(xí)效應(yīng)帶來(lái)人工成本率下降，高經(jīng)營(yíng)杠桿下規(guī)模效益使得固定成本顯著攤薄。同業(yè)對(duì)比，公司成本率仍有壓降空間，2022年-2024年毛利率預(yù)計(jì)為62.9%、63.4%、63.9%

凈利率：費(fèi)用管控和減值計(jì)提減少共同助力凈利率提升。股權(quán)激勵(lì)和內(nèi)部改革推行下，公司管理和銷售費(fèi)用率出現(xiàn)拐點(diǎn)，21年統(tǒng)籌外費(fèi)用一次性計(jì)提完成，后續(xù)有望進(jìn)一步改善。公司聚焦主業(yè)以來(lái)，資產(chǎn)和信用減值規(guī)模保持低位。同業(yè)對(duì)比，公司凈利率水平追趕勢(shì)頭明顯，2022年-2024年凈利率預(yù)計(jì)為33.4%、34.6%、36.3%。

軍用元器件高景氣持續(xù)，公司作為行業(yè)龍頭拓展品類高端升級(jí)，疊加規(guī)模效益有望帶來(lái)業(yè)績(jī)的非線性擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為24.20億、31.72億、41.49億元，結(jié)合同業(yè)公司情況給予公司35倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值847.0億元，目標(biāo)價(jià)為163.5元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

軍用元器件價(jià)格下降;高端元器件國(guó)產(chǎn)化不及預(yù)期;董監(jiān)高減持風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞： 軍工電子龍頭振華科技 振華科技營(yíng)收規(guī)模 軍用元器件研制生產(chǎn)基地 軍用功率半導(dǎo)體