雙塔食品公司發(fā)布2021年年報(bào)及2022年一季報(bào)。2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.65億元，同比增長(zhǎng)7.22%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.68億元，同比下降24.12%。2022年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.49億元，同比下降4.06%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.51億元，同比下降48.3%。

2021年，公司的豌豆蛋白出口業(yè)務(wù)保持高增，在成本環(huán)境惡化期間維系住核心競(jìng)爭(zhēng)力。2021年，公司的豌豆蛋白收入8.29億元，同比增26.95%，增幅分別高出2020、2019年4.9和21.43個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)明顯提速。公司的豌豆蛋白基本上面向出口，此外粉絲產(chǎn)品也部分地出口外銷(xiāo)。因而相應(yīng)地，2021年公司的出口銷(xiāo)售額達(dá)到9.36億元，同比增長(zhǎng)21.88%，同樣保持了較高水平，較2020、2019年分別高出7.08和11.11個(gè)百分點(diǎn)。2021年，公司的豌豆蛋白在全球市場(chǎng)的份額達(dá)到40%，隨著高端豌豆蛋白產(chǎn)能推進(jìn)，公司的全球供貨水平將進(jìn)一步提升，產(chǎn)品利潤(rùn)有望增厚。

2021年，公司的粉絲銷(xiāo)售維持了正常的增長(zhǎng)。公司在四川西充的新建產(chǎn)能將會(huì)推進(jìn)國(guó)內(nèi)粉絲消費(fèi)的高端化。2021年，公司的粉絲銷(xiāo)售額5.34億元，同比增8.76%，相比疫情之前的2019和2018年，粉絲銷(xiāo)售增幅分別下降了7.71和4.79個(gè)百分點(diǎn)。疫情對(duì)于餐飲業(yè)的經(jīng)營(yíng)造成擾動(dòng)，從而影響了國(guó)內(nèi)粉絲的銷(xiāo)售。疫情平息后，餐飲業(yè)繁榮將會(huì)重新拉動(dòng)粉絲的銷(xiāo)售增長(zhǎng)，未來(lái)重回雙位數(shù)的增長(zhǎng)水平是有可能的。除消費(fèi)正常化外，粉絲的高檔化也是公司粉絲業(yè)務(wù)的另一機(jī)遇。公司在四川新建的粉絲產(chǎn)能旨在推進(jìn)粉絲產(chǎn)品的各項(xiàng)升級(jí)，升級(jí)不僅會(huì)帶動(dòng)粉絲市場(chǎng)的消費(fèi)，也會(huì)增厚粉絲產(chǎn)品的利潤(rùn)。

2021年，公司的膳食纖維銷(xiāo)售保持了高增勢(shì)頭。2021年，包括膳食纖維、粉絲和豌豆蛋白在內(nèi)的各項(xiàng)核心業(yè)務(wù)均保持了較高水平的銷(xiāo)售增長(zhǎng)，但是由于豌豆淀粉和其它業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售下降，從而拉低了公司綜合銷(xiāo)售額的同比增幅。2021年，公司的膳食纖維銷(xiāo)售額達(dá)到1.57億元，同比增21.71%，保持了2019年以來(lái)的高增勢(shì)頭。2021年，公司的豌豆淀粉和其它業(yè)務(wù)兩項(xiàng)非主營(yíng)業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售額同比下降，拉低公司當(dāng)期營(yíng)收的整體增幅。

2021年，在成本壓力下公司的盈利能力下降，表現(xiàn)為成本增幅高于收入，以及各項(xiàng)毛利率的下滑。2020年二季度之后，國(guó)際豌豆、能源和物流等核心價(jià)格均大幅上漲，2021年食品制造業(yè)的營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)超過(guò)收入，盈利水平普遍下降。2020年6月迄今，國(guó)際豌豆價(jià)格上漲了20%至40%不等;

由于俄烏沖突導(dǎo)致國(guó)際糧價(jià)上漲，所以目前并沒(méi)有看到豌豆價(jià)格出現(xiàn)向下的拐點(diǎn)。但是，BDI價(jià)格指數(shù)較2021年9月的高點(diǎn)已下降53.47%，出口企業(yè)的物流成本和承運(yùn)狀況正在大幅改善。2021年，公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)成本增幅均遠(yuǎn)高出收入增幅，導(dǎo)致產(chǎn)品毛利率下滑較為嚴(yán)重。其中，豌豆蛋白的毛利率下滑3.75個(gè)百分點(diǎn)至56%;粉絲的毛利率下滑4.4個(gè)百分點(diǎn)至4.46%;膳食纖維的毛利率下滑8.92個(gè)百分點(diǎn)至58.83%。

投資邏輯：隨著歐美出口地國(guó)家日常生活的有序恢復(fù)，餐飲和商超消費(fèi)正在步入良好的增長(zhǎng)期，海外生產(chǎn)商對(duì)于豌豆蛋白的需求有較強(qiáng)的支撐，我們認(rèn)為豌豆蛋白的增量仍能持續(xù)。國(guó)內(nèi)的消費(fèi)修復(fù)取決于疫情發(fā)展和復(fù)工進(jìn)度，但是目前的消費(fèi)底部是較為明確的。此外，豌豆成本盡管仍然較高，但是物流和能源成本的下行拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，大體上綜合成本是下行的，對(duì)于公司全年盈利有所幫助。消費(fèi)見(jiàn)底和成本見(jiàn)頂?shù)碾p重邏輯下，我們認(rèn)為出口型食品制造企業(yè)的股價(jià)底部已經(jīng)形成。最后，近期人民幣大幅度貶值，也進(jìn)一步增強(qiáng)了出口企業(yè)2022年的盈利能力。

投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)公司2022、2023、2024年的EPS分別為0.25元、0.29元和0.34元，參照5月9日收盤(pán)價(jià)，公司的市盈率分別為30.98倍、26.79倍和22.76倍。我們給予公司“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外需求恢復(fù)不及預(yù)期;豌豆成本進(jìn)一步走高。

關(guān)鍵詞： 雙塔食品2021年?duì)I收 同比增長(zhǎng) 歸母凈利潤(rùn) 豌豆蛋白出口業(yè)務(wù)保持高增