首次覆蓋，給予“增持”評級。預計金徽酒2022-24年EPS分別為0.96元、1.23元、1.48元，對應同增49%、28%、21%，綜合PE、PS估值法，參考可比公司，給予目標價35.2元，對應2022年PE為37X。

卡位消費升級，省內(nèi)潛力釋放。公司在甘肅采取大商制下的渠道精耕，依托金徽世紀星級系列占據(jù)省內(nèi)主流價位帶，在隴南、隴中具備強勢掌控力;疫情下省內(nèi)消費升級趨勢延續(xù)，百元以上擴容持續(xù)，柔和系列及年份系列成功卡位，處于高速放量期。公司在省內(nèi)存在價位及區(qū)域的錯位競爭，將借助高端單品放量進一步提升省內(nèi)份額。

環(huán)甘肅構成第二增長極、華東有望突破。2018年以來，金徽正能量及年份系列成功打開環(huán)甘肅地區(qū)，公司在陜西等地實現(xiàn)高增;環(huán)甘肅地區(qū)腰部價位消費潛力大、競爭格局利于金徽，公司有望憑借其高端品布局實現(xiàn)樣板復制，逐步構筑第二增長極;復星入主以來，公司東進江浙滬等市場，通過金徽老窖系列及年份系列卡位次高端價位，并設立專門銷售公司強化渠道配置，后續(xù)江蘇等市場有望帶來增量。

機制市場化、利益綁定，復星助力再上層樓。金徽用人及考核機制高度市場化且管理層年輕、能動性強，機制具備較強競爭力;上市以來，公司通過高管持股、核心骨干及經(jīng)銷商持股等方式綁定利益，充分調(diào)動各方積極性;復星入主以來積極為公司提供戰(zhàn)略及渠道支持，公司在區(qū)域布局及治理等層面持續(xù)提升。

風險因素：核心市場疫情復發(fā)、信用收緊程度超預期、市場競爭加劇。

關鍵詞： 金徽酒增持評級 金徽酒高端單品放量 金徽酒卡位消費升級 金徽老窖系列