著疫情的反反復(fù)復(fù)，超市的搶菜大戰(zhàn)也在全國(guó)各地不斷上演。

但對(duì)于風(fēng)云君而言，除了搶菜搶肉搶雞蛋，吃貨的世界不能沒有零食。

而零食界的扛把子那必須是泡椒鳳爪（不接受反駁），其酸辣爽脆的口感最近讓風(fēng)云君十分上頭。況且好歹也算塊肉，在搶不到其他肉的情況下還能指望它改善伙食。

因此搶貨時(shí)的風(fēng)云君幾乎把超市貨架上的雞爪都拿了個(gè)遍，導(dǎo)致排在后面的小哥一臉懵逼，猶猶豫豫的也拿起了剩下的兩包鳳爪，仿佛是怕自己錯(cuò)過(guò)了什么……

現(xiàn)在的風(fēng)云君一邊幸福地啃著手里的雞爪，一邊萌發(fā)了研究它的欲望。如果你也是鳳爪愛好者，那么就跟著風(fēng)云君一起來(lái)了解一下鳳爪龍頭大佬$有友食品（603697）(603697.SH)$的故事。

一、又是一個(gè)起源于偶然的故事

世界上不少風(fēng)靡全球的產(chǎn)品，都是因失誤或偶然發(fā)明而來(lái)。

例如$可口可樂(KO.US)$的發(fā)明，是由于在1885年美國(guó)民間禁酒運(yùn)動(dòng)風(fēng)潮下，一名化學(xué)家研究在一款無(wú)酒精的糖漿飲料時(shí)，助手不慎將蘇打水倒入，卻發(fā)現(xiàn)味道出奇的好而最終成型。

再比如，青霉素的發(fā)現(xiàn)也很離奇。細(xì)菌學(xué)家亞歷山大·弗萊明在休假前忘記清洗葡萄球菌的培養(yǎng)皿，而樓上的科學(xué)家正在研究青霉菌，隨風(fēng)擴(kuò)散的青霉菌不小心落到了葡萄球菌的培養(yǎng)皿中，發(fā)生了溶菌現(xiàn)象……

有友泡椒鳳爪產(chǎn)生的過(guò)程也是因?yàn)橐淮闻既弧?/p>

有友食品的創(chuàng)始人叫鹿有忠，原來(lái)只是重慶一家食品廠的普通工人，但因?yàn)楸旧硪彩浅载泴傩裕髞?lái)干脆辭職開了家餐飲店。

店里的菜系主要都以泡制的蔬菜為輔材炒制，例如泡椒牛蛙、泡椒回鍋肉等，這種做法雖然在當(dāng)時(shí)并不多見，但口味不錯(cuò)，因此生意火爆。

有一天，鹿有忠發(fā)現(xiàn)準(zhǔn)備要鹵制的肉菜中漏下了幾個(gè)雞爪，扔掉可惜于是嘗試著連同其他辣椒一起扔進(jìn)了自己的泡菜壇子。

沒想到在壇子里泡了幾天的雞爪口感居然十分不錯(cuò)，兼具泡菜的酸辣爽脆感和雞爪的Q彈鮮嫩。

鹿有忠試著把這道菜端上客桌，結(jié)果也大受歡迎，泡椒鳳爪的市場(chǎng)瞬間打開，并在后來(lái)還憑借著鳳爪創(chuàng)立了有友食品。

二、券商口中的“斷層式領(lǐng)先”

有友食品2019年登陸上交所，主業(yè)除了泡椒鳳爪，還有一系列泡制蔬菜，如竹筍、豆干、豬皮晶等。

公司目前實(shí)控人為鹿有忠，上市之后，鹿有忠一家三口合計(jì)持股比例接近70%。

（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）

按照最新一期財(cái)報(bào)，有友食品在2021年前三季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9億元人民幣，凈利潤(rùn)2億元，營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比增速都為14%。

2015-20年間，公司營(yíng)收CAGR僅為6%，并且增速也不穩(wěn)定。

尤其是2018-2020年，營(yíng)收增速基本為0。毛利率和凈利率也跟隨著業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)停滯而一直在3個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)小幅波動(dòng)。

增長(zhǎng)乏力，但有友的行業(yè)地位還是有壓倒性的優(yōu)勢(shì)的。

根據(jù)公司年報(bào)，我國(guó)目前生產(chǎn)泡椒鳳爪等休閑食品的企業(yè)數(shù)量達(dá)600多家，其中超過(guò)一半集中分布在川渝地區(qū)，產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)明顯，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。

按照民生證券的統(tǒng)計(jì)，以營(yíng)收規(guī)模為標(biāo)準(zhǔn)，泡鹵鳳爪行業(yè)大致可以分為三個(gè)梯隊(duì)。

第一梯隊(duì)接近10億。目前市場(chǎng)上只有有友食品一家符合這一標(biāo)準(zhǔn)。

第二梯隊(duì)的營(yíng)收標(biāo)準(zhǔn)驟降到了1~2億元，僅有3個(gè)品牌符合標(biāo)準(zhǔn)。因此民生證券用“斷層式領(lǐng)先”來(lái)形容有友的行業(yè)地位。

第三梯隊(duì)，“各地作坊式小企業(yè)”。

（來(lái)源：民生證券）

三、鳳爪行業(yè)中最會(huì)理財(cái)?shù)模绣X沒處花也很煩惱

主業(yè)增長(zhǎng)停滯，但凈利潤(rùn)依然略微提升，為啥？

投資收益功不可沒。

自上市以來(lái)，有友每年用于投資銀行理財(cái)產(chǎn)品的現(xiàn)金流都有上億元人民幣，2019-2020年投資次數(shù)累計(jì)超過(guò)30次。交易性金融資產(chǎn)的期末余額占總資產(chǎn)的比例也近40%。

累計(jì)獲得的投資收益也逐步增加，從2019年的1500萬(wàn)上升到2020年的3300萬(wàn)，2021年截止三季度末也已經(jīng)達(dá)到了2200萬(wàn)元。投資收益占年度凈利潤(rùn)比例也從8%提升至15%左右。

這至少說(shuō)明有友賬上的現(xiàn)金十分充裕，管理層整體風(fēng)格也是偏穩(wěn)健的。

這一點(diǎn)從其較高的毛利率、較低的費(fèi)率水平也可以看出。

從毛利率上看，有友33%~35%的毛利率，在兩家同行業(yè)可比上市公司$三只松鼠（300783）(300783.SZ)$和$良品鋪?zhàn)樱?03719）(603719.SH)$里算是較高水平。

同時(shí)有友的期間費(fèi)率也是三家公司中控制得最好的。2018年至2021年三季度末都維持在13%4%左右，而三只松鼠和良品鋪?zhàn)佣荚?0%-26%之間。

在期間費(fèi)率當(dāng)中尤其值得注意的是有友的銷售費(fèi)率，在可比公司中也處于顯著偏低的位置，僅有8%至10%左右，比良品鋪?zhàn)雍腿凰墒?0%左右的費(fèi)率要低一半多。

作為食品快消行業(yè)，廣告的重要性不言而喻，而公司的市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)或許確實(shí)已經(jīng)不需要過(guò)多的廣告投放。因此，將這部分錢省下來(lái)也確實(shí)能進(jìn)一步印證管理層的決策謹(jǐn)慎性。

風(fēng)云君覺得：有友似乎陷入了有錢，卻不知該怎么高效花錢，也不知道該如何解決營(yíng)收增長(zhǎng)停滯的戰(zhàn)略困境。

因此節(jié)省下來(lái)的開支也只能暫時(shí)先去做銀行理財(cái)投資了。

并且從2019和2020年財(cái)報(bào)的詳細(xì)披露中有一半的理財(cái)資金來(lái)源都是募集資金來(lái)看，似乎有友的資金利用率也并不算好。

（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，左：2019年，右：2020年）

四、龍頭優(yōu)等生，也有難言之隱？

1、產(chǎn)品單一，渠道單一

在有友的主業(yè)中，泡腳鳳爪的營(yíng)收占比一直維持在高位，占比達(dá)到80%-90%。

雖然經(jīng)過(guò)風(fēng)云君的無(wú)數(shù)次驗(yàn)證，“專注主業(yè)”的公司確實(shí)比瞎折騰的要更靠譜，但老話說(shuō)物極必反，專注過(guò)了頭就容易產(chǎn)生產(chǎn)品單一的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

有友的管理層顯然也意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題，因此也在嘗試推出各式各樣的新品，2020年問(wèn)世并得到公司大力推廣的豬皮晶就是一例。

從分產(chǎn)品毛利率上看豬皮晶也確實(shí)爭(zhēng)氣，46%的毛利率把包括鳳爪在內(nèi)的其他所有產(chǎn)品都甩了一條街。

但從營(yíng)收占比上看，2020年度僅7%的占比，跟84%的泡椒鳳爪比起來(lái)只能說(shuō)還是弟弟，任重道遠(yuǎn)。

在銷售渠道方面，截止2020年度，線下銷售模式依然是有友的主要銷售渠道，通過(guò)該完成的銷售額占總營(yíng)收比例高達(dá)98%。

按照有友財(cái)報(bào)披露的經(jīng)營(yíng)模式，對(duì)于線下渠道的銷售，有友是要求先款后貨的，而對(duì)于線上渠道則遵循一般電商的通用規(guī)則，先發(fā)貨給用戶，用戶收到貨之后才會(huì)確認(rèn)收款。

因此線下渠道占比高給有友帶來(lái)的直接好處就是應(yīng)收賬款的占比較低，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較小，并且先款后貨的做法還能擁有如此大比例的銷售額，也說(shuō)明有友的行業(yè)議價(jià)能力非常強(qiáng)。

但近年來(lái)隨著抖音等電商平臺(tái)的快速發(fā)展，線上渠道在不同行業(yè)里都變成了商家們的必爭(zhēng)之地，有友所代表的食品行業(yè)當(dāng)然也不例外。

并且從有友的分渠道毛利率上也能看出，線上模式57%的毛利率是遠(yuǎn)高于線下模式僅34%的毛利率的。因此發(fā)展線上渠道無(wú)論是從化解渠道單一的風(fēng)險(xiǎn)或是從業(yè)績(jī)提升角度看都十分必要。

從線上模式的營(yíng)收較上年同期增加49%的數(shù)據(jù)中也看得出來(lái)，公司也是有努力在發(fā)展線上模式的，只不過(guò)依然是還欠缺火候。

2、存貨指標(biāo)略差

有友的存貨余額在近年也是一直處于提升狀態(tài)，從2017年的不足1億一路上升到了2020年的3億，總資產(chǎn)占比也從9%上升到了16%。

尤其是存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，也從2017年的41天快速上升到了2020年的139天，說(shuō)明存貨滾動(dòng)速度是在嚴(yán)重下降的。

只不過(guò)從成本分析中來(lái)看，產(chǎn)成品的原材料年消耗金額就有6億元人民幣左右，因此即使上升，3億元的余額也還是有能力消耗掉的，問(wèn)題不大。

（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）

并且在所有原材料之中，雞爪的金額占比就高達(dá)86%。而根據(jù)公司披露，雞爪在8度的低溫中保質(zhì)期可長(zhǎng)達(dá)1-2年，因此公司在存貨周轉(zhuǎn)速度大幅降低，金額大幅上升的同時(shí)，并未計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，也算說(shuō)得過(guò)去。

總之，從營(yíng)運(yùn)效率上說(shuō)存貨確實(shí)出現(xiàn)了不好的信號(hào)。

從近年來(lái)有友的產(chǎn)銷單價(jià)上看，雞爪的采購(gòu)價(jià)格是從2018年起就大幅上漲的，而公司泡椒鳳爪的每公斤售價(jià)也隨著雞爪價(jià)格的提升而在同步大幅上漲，可以說(shuō)是把原材料漲價(jià)的壓力完全轉(zhuǎn)移到了消費(fèi)者頭上。

而有友泡椒鳳爪在2019年的售價(jià)就已經(jīng)全線高于同類產(chǎn)品售價(jià)了。

（來(lái)源：公司招股書）

因此，2020年以來(lái)持續(xù)上漲的價(jià)格，是否會(huì)來(lái)對(duì)存貨周轉(zhuǎn)產(chǎn)生壓力，從而導(dǎo)致周轉(zhuǎn)天數(shù)進(jìn)一步惡化，也是個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題。

3、是否在盲目擴(kuò)產(chǎn)？

從公司招股書上看，截止2018年的產(chǎn)量是3.7萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為89%左右。

（來(lái)源：公司招股書）

而到了2020年，總產(chǎn)量也僅有3萬(wàn)噸左右，也就是即使不考慮2019年-2020年的新增部分，繼續(xù)按照2018年的產(chǎn)能規(guī)模假設(shè)，利用率較2018年應(yīng)該倒退了。

（來(lái)源:2020年年報(bào)）

而目前有友正在斥巨資打造新的生產(chǎn)基地有友食品產(chǎn)業(yè)園，并且建成后的產(chǎn)能高達(dá)3.08萬(wàn)噸/年，較2018年的產(chǎn)能水平整整提高了一倍。

（來(lái)源：上：公司賬戶數(shù)，下：2021半年報(bào)）

但根據(jù)財(cái)報(bào)，有友的運(yùn)營(yíng)模式是以銷定產(chǎn)，目前的銷量按照原產(chǎn)能計(jì)算，利用率都呈下降狀態(tài)，再如此大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，有友還能hold住嗎？

五、無(wú)負(fù)債，分紅豪爽

有友的償債能力及分紅力度都不錯(cuò)。

負(fù)債在有友的財(cái)報(bào)里占比非常小，如果按照資產(chǎn)負(fù)債率看則從2019年起已經(jīng)下降到10%以下，而且這還主要由應(yīng)付賬款、合同負(fù)債及應(yīng)付職工薪酬等組成。

也就是說(shuō)有息負(fù)債等于0，對(duì)于有友而言基本不存在償債壓力這一問(wèn)題。

與此同時(shí)，有友在2019年正式上市以來(lái)已經(jīng)連續(xù)兩年進(jìn)行現(xiàn)金分紅，并且數(shù)額不?。?019年和2020年分別為7918萬(wàn)元和9860萬(wàn)元，占公司當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的比例分別達(dá)到44.2%及43.7%。

可以說(shuō)對(duì)股東也還是很大方的。

結(jié)語(yǔ)

僅憑一個(gè)小小的雞爪就做出一家上市公司，并且還在細(xì)分市場(chǎng)里做到“斷層式領(lǐng)先”的行業(yè)地位，有友可以說(shuō)是優(yōu)秀的。

從傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)上看，有友也挑不出太多的毛病。

這也是為什么公司雖然上市時(shí)間不長(zhǎng)，但是在市值風(fēng)云吾股評(píng)級(jí)中能夠拿到相當(dāng)不錯(cuò)的成績(jī)的原因。

只是成也雞爪，敗也雞爪。

對(duì)泡腳鳳爪這款單一產(chǎn)品依賴太大導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)也是有友的關(guān)鍵命門，并且從存貨及產(chǎn)能問(wèn)題的分析上看，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)逐漸顯露。

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