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信達(dá)證券（601059）股份有限公司陸嘉敏,王歡近期對(duì)卡倍億（300863）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《公司深度報(bào)告：行業(yè)擴(kuò)容+格局優(yōu)化+公司突破，三重拐點(diǎn)向上》，本報(bào)告對(duì)卡倍億給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為130.50元，當(dāng)前股價(jià)為88.76元，預(yù)期上漲幅度為47.03%。

卡倍億

汽車(chē)線纜行業(yè)擴(kuò)容，較高壁壘下新廠商難以進(jìn)入。電動(dòng)智能化趨勢(shì)下新增高壓線、數(shù)據(jù)線需求，使得汽車(chē)線纜單車(chē)價(jià)值量從傳統(tǒng)燃油車(chē)1000元，大幅提升至電動(dòng)車(chē)1500-2000元的水平，行業(yè)規(guī)模倍增。我們預(yù)計(jì)到2025年乘用車(chē)線纜市場(chǎng)規(guī)模為323.7億元，其中新能源乘用車(chē)線纜市場(chǎng)規(guī)模為191.1億元，新能源車(chē)線纜CAGR為51%；在行業(yè)擴(kuò)容的背景下，“認(rèn)證、技術(shù)、資金”三維因素構(gòu)筑汽車(chē)線纜行業(yè)壁壘，新廠商進(jìn)入難度較高。汽車(chē)線纜是安全件，遍布車(chē)體全身，猶如人類(lèi)血管和神經(jīng)，汽車(chē)內(nèi)部存在震動(dòng)、摩擦、油污、高熱、電磁輻射等復(fù)雜工作環(huán)境，線纜測(cè)試嚴(yán)苛、技術(shù)要求較高，供應(yīng)商認(rèn)證復(fù)雜。從資金角度來(lái)看，線纜主要原材料銅材購(gòu)買(mǎi)時(shí)需以現(xiàn)金采購(gòu)，占用流動(dòng)資金較多，故為資金密集型行業(yè)。綜合以上來(lái)看，在行業(yè)擴(kuò)容的背景下，因?yàn)榫€纜行業(yè)的較高壁壘屬性，新廠商進(jìn)入難度較高。

格局松動(dòng)下本土企業(yè)崛起正當(dāng)時(shí)，卡倍億有望憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)率先跑出。1)合資車(chē)企或?qū)で髧?guó)產(chǎn)供應(yīng)商以求成本遞減：自主品牌銷(xiāo)量強(qiáng)勢(shì)，日德等合資車(chē)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)走弱，矢崎等日系線纜廠或在國(guó)內(nèi)加速出清，德美系等合資品牌在經(jīng)營(yíng)壓力較大的情況下，或需切換國(guó)內(nèi)供應(yīng)商以求成本遞減；2)合資線纜廠戰(zhàn)略收縮利潤(rùn)率較低的線纜業(yè)務(wù)：國(guó)內(nèi)車(chē)用線纜廠大部分份額被外資線束廠占據(jù)，但以目前情況來(lái)看，由于低壓線纜的利潤(rùn)率水平較低，外資廠商在華幾無(wú)新產(chǎn)能布局。且以萊尼為代表的線束廠，迫于現(xiàn)金周轉(zhuǎn)壓力，在陸續(xù)出售其下屬線纜產(chǎn)能。我們認(rèn)為在此背景下，快速擴(kuò)大的市場(chǎng)蛋糕有望被成本更低、響應(yīng)更快的本土企業(yè)攫取。國(guó)內(nèi)汽車(chē)線纜市場(chǎng)規(guī)模較大的本土企業(yè)僅卡倍億、北京福斯等少數(shù)幾家，卡倍億通過(guò)IPO、轉(zhuǎn)債募得資金均用于擴(kuò)產(chǎn)，并大舉投入新能源領(lǐng)域，產(chǎn)品、客戶(hù)、產(chǎn)能均已具備較強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，有望充分享受行業(yè)紅利并憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)率先跑出。

卡倍億--公司層面的“三個(gè)優(yōu)化”。1)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化：高價(jià)值量特殊線纜增長(zhǎng)明顯，營(yíng)收占比快速提升，帶來(lái)技術(shù)壁壘提升、毛利率改善。2)客戶(hù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：終端客戶(hù)從合資燃油車(chē)快速拓展至極氪、比亞迪（002594）、特斯拉、等新能源品牌，增量確定性高。公司原有終端客戶(hù)主要圍繞合資品牌大眾、奔馳等燃油車(chē)為主，直接客戶(hù)以安波福、矢崎等外資線束廠為主。從前五大客戶(hù)營(yíng)收占比情況來(lái)看，2021年相比2020年下降4.2pct，可見(jiàn)新客戶(hù)拓展成效已現(xiàn)。3)成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化：高毛利率產(chǎn)品占比提升疊加原材料銅材價(jià)格回落企穩(wěn)，Q3利潤(rùn)率拐點(diǎn)已現(xiàn)。新能源車(chē)用高壓線毛利率相比于低壓線明顯提升，提升約5pct，隨著其占比的提升，公司的盈利能力有望向上。綜合以上三點(diǎn)來(lái)看，公司層面從量、價(jià)、利的角度來(lái)看都已經(jīng)出現(xiàn)了明顯優(yōu)化現(xiàn)象，我們認(rèn)為公司未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較高。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)公司2022年-2024年歸母凈利潤(rùn)為1.6億元、2.4億元、3.5億元，同比增長(zhǎng)90.4%、46.1%、44.5%，對(duì)應(yīng)EPS為2.98、4.35、6.29元，PE為29.8/20.4/14.1倍。參考可比公司估值水平，給予公司2023年30倍目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)130.5元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：新能源車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期；特殊線纜占比提升不及預(yù)期；上游原材料漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為104.0。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，卡倍億行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)可能有隱憂(yōu)，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)2.5星，好價(jià)格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)2星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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