存貨周轉(zhuǎn)率嚴(yán)重背離同業(yè)均值

報(bào)告期內(nèi)，中衛(wèi)信的應(yīng)收周轉(zhuǎn)率逐年上升，但存貨周轉(zhuǎn)率卻呈下降趨勢，分別為11.89、2.79、1.94。而在同行業(yè)可比公司中，存貨周轉(zhuǎn)率均值分別為7.51、7.68、6.57。

《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，中衛(wèi)信在與同行業(yè)可比公司做對比時(shí)，并沒有將世窗信息的數(shù)據(jù)算在均值范圍內(nèi)，公司解釋的原因是世窗信息存貨規(guī)模較小，存貨周轉(zhuǎn)率顯著高于其他可比公司，因此計(jì)算時(shí)將其剔除。報(bào)告期內(nèi)，世窗信息的存貨周轉(zhuǎn)率分別為60.41、51.12、12.90。不過需要注意的是，如果從資產(chǎn)規(guī)模上看，世窗信息與中衛(wèi)信可謂是相當(dāng)?shù)?，總資產(chǎn)都是2個(gè)多億元，但在對比可比公司存貨周轉(zhuǎn)率均值時(shí)，卻要將其剔除，這顯然不太正常。

中衛(wèi)信在剔除世窗信息存貨周轉(zhuǎn)率時(shí)還稱，世窗信息因軟件開發(fā)及產(chǎn)品業(yè)務(wù)占比較高，與客戶簽訂合同后，能夠基于現(xiàn)有通用化模塊，在較短時(shí)間內(nèi)完成產(chǎn)品的開發(fā)，故各報(bào)告期末存貨金額較低，存貨周轉(zhuǎn)率較高。事實(shí)真是如此嗎？

據(jù)披露，中衛(wèi)信存貨主要為原材料和在產(chǎn)品，其中在產(chǎn)品系未驗(yàn)收項(xiàng)目所發(fā)生的外購產(chǎn)品及服務(wù)、人工成本和間接費(fèi)用等成本。報(bào)告期內(nèi)，中衛(wèi)信主要采購了軟硬件產(chǎn)品及服務(wù)，具體包括對OEM、其他配套產(chǎn)品、軟件及服務(wù)的采購。值得注意的是，公司對OEM采購逐年上升，尤其是在2019、2020年大幅增加了對其采購。報(bào)告期內(nèi)，OEM采購主要為智能排隊(duì)取號機(jī)、疫苗接種留觀機(jī)、電子核簽系統(tǒng)、疫苗接種告知系統(tǒng)、智能冷藏箱等，占總采購金額比重分別為15.23%、51.35%、64.85%。

公司稱，這是因“智能化設(shè)備”收入占比提升導(dǎo)致收入結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，其中對應(yīng)成本包含硬件成本，導(dǎo)致存貨余額較大，使得存貨周轉(zhuǎn)率明顯下降。在《》一文中，《紅周刊》已經(jīng)指出，“智能化設(shè)備”若按照“嵌入式軟件收入”的拆分方法對其進(jìn)行軟件部分收入和硬件部分收入的拆分，拆分后“軟件業(yè)務(wù)相關(guān)收入”的比重分別為89.74%、67.14%、77.34%。

反觀世窗信息的“軟件開發(fā)及產(chǎn)品業(yè)務(wù)”收入占比雖然超過了九成，但從收入結(jié)構(gòu)的軟件權(quán)重上看兩者差距還不至于懸殊，但是從存貨周轉(zhuǎn)率上看，世窗信息卻是中衛(wèi)信的5.08～18.32倍。如果結(jié)合公司在存貨周轉(zhuǎn)率中剔除世窗信息的解釋，這或意味，公司存貨周轉(zhuǎn)率低下的原因?qū)嵸|(zhì)上是因?yàn)樽约旱漠a(chǎn)品開發(fā)時(shí)間過長所致。

長項(xiàng)目周期致使收入具有波動(dòng)特征

研發(fā)費(fèi)用率明顯背離同業(yè)均值

據(jù)招股書披露，中衛(wèi)信的項(xiàng)目周期通常在2年以內(nèi)。世窗信息雖未具體披露項(xiàng)目周期，但《紅周刊》在世窗信息披露的各期前十大收入項(xiàng)目中發(fā)現(xiàn)，公司從合同簽訂到項(xiàng)目驗(yàn)收的時(shí)間差不多集中在6個(gè)月內(nèi)。這或許與世窗信息的“通用化模塊”相關(guān)，而前十大項(xiàng)目收入對當(dāng)期收入貢獻(xiàn)占比較為穩(wěn)定，拉動(dòng)了整體收入同步增長。

在中衛(wèi)信披露的各期軟件類產(chǎn)品收入比例50%以上的項(xiàng)目合同中，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，中衛(wèi)信從合同簽訂到項(xiàng)目驗(yàn)收的時(shí)間差不多為1年以上。也由此可推測出，中衛(wèi)信的各期收入中，長項(xiàng)目周期的權(quán)重要多于世窗信息。

較長的項(xiàng)目周期是直接影響到收入情況的。報(bào)告期內(nèi)，公司“軟件”產(chǎn)品的收入分別為2165.11萬元、1004.67萬元、2800.99 萬元，呈先下降后上升的趨勢。2019年的“軟件”產(chǎn)品收入降低而2020年收入增加的原因是，公司在2019年度開展的部分項(xiàng)目定制化程度較高，開發(fā)實(shí)施周期較長，預(yù)防接種相關(guān)項(xiàng)目于次年度驗(yàn)收所致。

從某種程度上看，過長的項(xiàng)目周期很可能是受公司研發(fā)能力不足的制約，產(chǎn)品無法有效周轉(zhuǎn)。與此同時(shí)，考慮到公司產(chǎn)品的特殊屬性，其“智能化設(shè)備”產(chǎn)品、“軟件”系統(tǒng)等還有更新升級的需求，公司還需面對競爭對手產(chǎn)品的迭代升級的競爭壓力。

通過對比同行業(yè)研發(fā)投入，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，中衛(wèi)信研發(fā)費(fèi)用率已與行業(yè)大方向出現(xiàn)嚴(yán)重背離。報(bào)告期內(nèi)，可比公司研發(fā)費(fèi)用率均值分別為9.15%、9.66%、10.49%，呈逐年上升狀態(tài)，而中衛(wèi)信的研發(fā)費(fèi)用率則分別為22.19%、13.6%、10.64%，雖然高于均值但卻逐年下滑，并且在2021年上半年時(shí)，中衛(wèi)信的研發(fā)費(fèi)用率已下滑至7.29%，已遠(yuǎn)低于11.60%的行業(yè)均值水平了。

表3：與可比上市公司研發(fā)費(fèi)用率對比

來源：招股書

2018年至2020年，中衛(wèi)信營業(yè)總收入分別為4179.29萬元、9326.79萬元、13117.31萬元，2019、2020年增速分別為123.17%和40.64%。雖然2020年?duì)I業(yè)收入增速出現(xiàn)下滑，但2019、2020年研發(fā)投入上占比的逐年下滑與收入增長顯然反向的。

研發(fā)能力的不足也直接影響到公司未來在業(yè)務(wù)擴(kuò)張下企業(yè)的承受能力。作為中衛(wèi)信業(yè)績支撐的“智能設(shè)備”產(chǎn)品，還面臨升級壓力，該業(yè)務(wù)的業(yè)績增長也需要靠更新、升級提高產(chǎn)品復(fù)購率實(shí)現(xiàn)。“智能設(shè)備”的業(yè)務(wù)發(fā)展需要采購OEM產(chǎn)品，介于公司存貨周轉(zhuǎn)率的低下表現(xiàn)，不排除公司會(huì)提高對“軟件及服務(wù)”的采購或?qū)?xiàng)目進(jìn)行外包的可能性。這又會(huì)對公司收入結(jié)構(gòu)產(chǎn)生進(jìn)一步影響，會(huì)加劇“軟件業(yè)務(wù)相關(guān)收入”比重下滑的趨勢。

募資項(xiàng)目建設(shè)時(shí)間過長

項(xiàng)目變更風(fēng)險(xiǎn)增加

中衛(wèi)信的業(yè)績增長主要源于疫情“紅利”。但公司業(yè)績在規(guī)模增長時(shí)，無論是從核心業(yè)務(wù)“軟件業(yè)務(wù)相關(guān)收入”的占比下滑還是研發(fā)投入不足上都可以看出，公司在業(yè)務(wù)擴(kuò)張上的準(zhǔn)備似乎并不充分，這也讓人懷疑其大額募資的合理性。

據(jù)披露，中衛(wèi)信本次募集資金為7.5億元，分別用于“免疫規(guī)劃智管服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目”、“公共衛(wèi)生信息平臺(tái)產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目”、“研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”、“營銷及運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”和補(bǔ)充流動(dòng)資金。而截至2020年底公司資產(chǎn)總額為2.23億元，2020年的凈利潤為5807.98萬元。本次募資資金總額超過2020年資產(chǎn)總額的3倍，其中有4000萬元是用來補(bǔ)充流動(dòng)資金，該資金已超過當(dāng)期凈利潤。如此情況下，公司募集資金的合理有效利用是值得關(guān)注的。

招股書顯示，中衛(wèi)信表示在本次募集資金到位前，公司將根據(jù)實(shí)際經(jīng)營需要，通過自籌資金對上述項(xiàng)目進(jìn)行前期投入。然而具體前期投入進(jìn)度等情況，中衛(wèi)信并未作出具體披露?？墒菑哪假Y規(guī)劃上，《紅周刊》關(guān)注到，即便是募資到位，項(xiàng)目也要從開始進(jìn)行的第二年才能算真正落地。

首先“免疫規(guī)劃智管服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目”是為進(jìn)一步提高免疫規(guī)劃監(jiān)管和服務(wù)的時(shí)效性和智能化的建設(shè)項(xiàng)目，其建設(shè)規(guī)劃為36個(gè)月。其中“辦公場地購置”、“設(shè)計(jì)裝修”就首先要花費(fèi)1年時(shí)間，擬購置房產(chǎn)的總建筑面積為3750平方米，建設(shè)地點(diǎn)位于無錫市?！败浖K開發(fā)與測試”、“員工招聘”等在項(xiàng)目開始第二年才開展，項(xiàng)目的所得稅后投資回收期要在5.92年（含建設(shè)期3年）后。

“公共衛(wèi)生信息平臺(tái)產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目”主要是對公共衛(wèi)生信息平臺(tái)產(chǎn)品進(jìn)行升級。該項(xiàng)目的建設(shè)期同為36個(gè)月，在項(xiàng)目開始后第15個(gè)月才能真正落地進(jìn)行“軟件模塊開發(fā)與測試”、“員工招聘”項(xiàng)目，在第36個(gè)月竣工驗(yàn)收。項(xiàng)目的第一年主要為前期準(zhǔn)備、裝修設(shè)計(jì)，購買辦公樓的總建筑面積6220平方米，地點(diǎn)為無錫市。該項(xiàng)目的所得稅后投資回收期為8.89 年（含建設(shè)期3年）。

“研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”是為提升公司關(guān)于物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)在公共衛(wèi)生領(lǐng)域應(yīng)用的研發(fā)水平，建設(shè)周期24個(gè)月，項(xiàng)目開始的前8個(gè)月用于研發(fā)場地購置、裝修等。同樣是選在無錫市購買辦公用房，總建筑面積為3400平方米。

此外，“營銷及運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”是為計(jì)劃在重慶、天津、?？诘?個(gè)重點(diǎn)區(qū)域設(shè)立營銷網(wǎng)點(diǎn)，并在無錫營銷網(wǎng)點(diǎn)設(shè)立產(chǎn)品場景展示中心和營銷及運(yùn)營中心。對重慶營銷網(wǎng)點(diǎn)和無錫產(chǎn)品場景展示中心、營銷及運(yùn)營中心采用購置房產(chǎn)方式，分別為1060平方米、1000平方米、630平方米，其余地區(qū)采取租賃房產(chǎn)方式。該項(xiàng)目的建設(shè)期為24個(gè)月，在開始后第22個(gè)月才進(jìn)入竣工驗(yàn)收、試運(yùn)營狀態(tài)。

上述項(xiàng)目均進(jìn)行了房屋購置，擬購置房產(chǎn)共6處。在此購置的房屋中有5處擬購置房產(chǎn)坐落于無錫，1處在重慶。無錫購置房產(chǎn)的合計(jì)面積為15000平方米。若考慮到公司在無錫大面積大范圍的購置房產(chǎn)，而項(xiàng)目真正落地卻要在3年后，那么這是否意味著公司以募投項(xiàng)目為名，實(shí)則是在變相投資房地產(chǎn)？

此外，由于公司未披露項(xiàng)目進(jìn)度，那么如果按上市后算項(xiàng)目開始動(dòng)工，“免疫規(guī)劃智管服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目”和“公共衛(wèi)生信息平臺(tái)產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目”的投資回收期又分別為5.92年（含建設(shè)期3年）和8.89 年（含建設(shè)期3年）。過長的投資回收周期，項(xiàng)目投產(chǎn)情況暫未披露，未來不排除存在對募集資金進(jìn)行變更的風(fēng)險(xiǎn)。

譬如在已上市的同業(yè)可比公司中，“衛(wèi)寧健康（300253）”就出現(xiàn)過這種情況。2021年2月8日，衛(wèi)寧健康通過證監(jiān)會(huì)審批，獲準(zhǔn)向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，共募資96120.96萬元，用于三大項(xiàng)目的建設(shè)。然而10個(gè)月后，公司在12月7日發(fā)布了“關(guān)于變更部分募集資金用途”的公告，將原計(jì)劃投入“云醫(yī)項(xiàng)目”的1.92億元全部用于公司“WiNEX MY”項(xiàng)目。而在項(xiàng)目變更原因則是因?yàn)槭袌錾贤惍a(chǎn)品增多，市場競爭加劇所致。

關(guān)鍵詞： 中衛(wèi) 疑點(diǎn) 存貨