[ 年初至今，北上資金累計(jì)凈流入近3000億元人民幣。MSCI的“三步走”擴(kuò)容計(jì)劃無疑是關(guān)鍵推動力。 ]

12月9日，北上資金凈流入33.91億元，且滬股通流入資金大幅超過了深股通，這種狀況許久未發(fā)生，周期板塊獲得大幅資金流入，寶鋼股份、萬科A、美的分別獲買入4.11億元、2.82億元、2.68億元。11月，MSCI對A股的“三步走”納入擴(kuò)容計(jì)劃已順利完成，多家外資機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2020年被動流入A股的資金將有所下降，因此，明年主動型外資怎么配置則成了關(guān)鍵。那么面對區(qū)間震蕩的市場和尚不明朗的政策環(huán)境，主動資金將如何布局A股?

“盡管被動資金流量可能下降，但更多海外主動資金希望增配A股，并將A股作為獨(dú)立于新興市場的一個資產(chǎn)類別，例如近期不乏一些中東資金希望投入A股。”富敦(Fullerton)中國區(qū)股票研究負(fù)責(zé)人王宇軒對第一財(cái)經(jīng)記者表示。富敦原是淡馬錫(Temasek)內(nèi)部的資金管理部門。

在他看來，2020年財(cái)政刺激有望傳導(dǎo)加速，且“因城施策”的政策不會令龍頭地產(chǎn)受到過度擠壓，因此周期、低估值的地產(chǎn)龍頭仍值得配置;隨著各界對LPR(貸款報(bào)價(jià)利率)擠壓銀行利潤的擔(dān)憂逐步消散、銀行風(fēng)險(xiǎn)更充分暴露，這也使得部分低估值銀行股具備配置價(jià)值;在外資偏好的消費(fèi)領(lǐng)域，龍頭仍有望跑贏，但外資也將持續(xù)關(guān)注部分估值偏高的“核心資產(chǎn)”能否持續(xù)兌現(xiàn)盈利;5G也是各界長期關(guān)注的主題，但在殺手級應(yīng)用尚未現(xiàn)身的發(fā)展初期，機(jī)構(gòu)更傾向于關(guān)注部分硬件方面的機(jī)會。

外資開始將A股作為獨(dú)立資產(chǎn)類別

年初至今，北上資金累計(jì)凈流入近3000億元人民幣。MSCI的“三步走”擴(kuò)容計(jì)劃無疑是關(guān)鍵推動力。

不過，MSCI方面于11月末也對第一財(cái)經(jīng)表示，只有在解決了下述所有問題后，才會進(jìn)一步將中國A股納入MSCI指數(shù)的議題展開公開咨詢——風(fēng)險(xiǎn)對沖和衍生品工具的獲取，中國A股較短的結(jié)算周期，陸股通的交易假期安排，在陸股通中形成有效的綜合交易機(jī)制。機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，2020年被動資金的流入量將有所下降，但主動資金的布局仍有加速之勢。

值得注意的是，景順近期發(fā)表了題為《跳脫新興市場看A股：建立專注于A股的投資組合》的報(bào)告。王宇軒也對記者表示，的確越來越多的長線資金在觀望A股的機(jī)會，盡管并不清楚何時(shí)MSCI才會100%納入A股，但一旦最終100%納入，A股將在MSCI 新興市場指數(shù)中占到15%的比重，這一比重之大絕對值得外資將A股單獨(dú)考量。

原因在于，中國和其他新興市場大不相同。2018年，根據(jù)PPP(購買力平價(jià))，中國已是全球最大的經(jīng)濟(jì)體，GDP總值高達(dá)25.27萬億美元，但其仍被歸為新興市場。更重要的是，驅(qū)動中國經(jīng)濟(jì)增速的動能和其他主要新興市場并不同，2018年數(shù)據(jù)就顯示中國國內(nèi)消費(fèi)占到GDP增速的76.2%。相較之下，其他核心新興市場經(jīng)濟(jì)體則更暴露于全球趨勢之下：韓國依靠出口拉動經(jīng)濟(jì)，而大宗商品則驅(qū)動著南非、巴西和俄羅斯的增長。這也意味著中國經(jīng)濟(jì)、企業(yè)、貨幣周期都與全球并不相同。因此，建立一個專注于A股的投資組合對外資而言是有價(jià)值的，而早年外資布局中國的投資組合大多由新興市場股票以及在香港和美國等上市的中國企業(yè)組成。

周期股有望受益于經(jīng)濟(jì)“迷你復(fù)蘇”

近期，如摩根士丹利等機(jī)構(gòu)普遍調(diào)升了對中國相關(guān)股指的目標(biāo)價(jià)，貿(mào)易形勢的好轉(zhuǎn)將降低企業(yè)不確定性，這有助于提升企業(yè)的資本支出，同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)的小周期復(fù)蘇也是調(diào)整預(yù)測的主要邏輯之一。

具體而言，中國經(jīng)濟(jì)三季度下行壓力仍存，但王宇軒也提及，在短期內(nèi)國內(nèi)基建投資企穩(wěn)和全球經(jīng)濟(jì)在明年一季度可能進(jìn)入2008年以來的第三個復(fù)蘇小陽春的背景下，內(nèi)外需改善可能會帶動PPI和工業(yè)企業(yè)利率增速溫和回升，同時(shí)也有望抵消房地產(chǎn)投資趨弱的拖累。

“專項(xiàng)債募集大量資金，通過我們近期和眾多建筑央企的交流也發(fā)現(xiàn)，近期諸多金融大員進(jìn)駐地方，未來基建投資有望加速，2020年預(yù)計(jì)財(cái)政仍將發(fā)力，貨幣政策雖空間不大但也或繼續(xù)‘小碎步’降息。”王宇軒提及，“大周期板塊可能具備一定機(jī)會，我們加倉了部分水泥行業(yè)。但仍需觀望明年的政策變化。”

值得注意的是，9月時(shí)，“買萬科(13倍PE)還是買海天(52倍PE)”的討論引發(fā)圈內(nèi)關(guān)注，當(dāng)時(shí)賣醬油的海天味業(yè)再次沖擊3000億市值，超過萬科、平安銀行等一眾知名企業(yè)。王宇軒認(rèn)為，2019年地產(chǎn)行業(yè)的韌性似乎遠(yuǎn)預(yù)期，地產(chǎn)銷售仍然火爆，這可能將體現(xiàn)到明年的業(yè)績中，地產(chǎn)股的優(yōu)勢仍在于低估值。此外，地產(chǎn)的利潤確認(rèn)一般滯后6個月~18個月，即需等房子建好、交付業(yè)主，這預(yù)售賬款就會變成營業(yè)收入，并減去成本和費(fèi)用，確認(rèn)利潤。

不過，目前房企拿地普遍偏于謹(jǐn)慎，他也認(rèn)為，未來的關(guān)鍵在于房企是否能拿到足夠好的資源來匹配銷售。

破發(fā)陰霾下部分銀行仍具價(jià)值

早年，外資對銀行股心存戒備，關(guān)鍵在于資產(chǎn)質(zhì)量不透明且具備層層嵌套的風(fēng)險(xiǎn)。不過隨著資管新規(guī)的推進(jìn)以及不良的更充分暴露，王宇軒認(rèn)為，目前外資更敢于給銀行估值，并開始關(guān)注對部分具備長期發(fā)展?jié)撡|(zhì)的銀行，例如部分以托管業(yè)務(wù)、零售業(yè)務(wù)、金融科技布局見長的機(jī)構(gòu)。

此前撥備覆蓋率超過監(jiān)管要求(150%)2倍以上的銀行被視為存在隱藏利潤的傾向，因此監(jiān)管要求需對超額計(jì)提部分還原成未分配利潤進(jìn)行分配。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至今年6月末，33家A股上市銀行中就有6家該項(xiàng)指標(biāo)超過300%，分別為寧波銀行、常熟農(nóng)商銀行、南京銀行、招商銀行、上海銀行、青島農(nóng)商銀行。“利潤的釋放利好部分銀行，但外資普遍不會過度關(guān)注這一監(jiān)管變化，我們不只要關(guān)注貸款撥備覆蓋率，更要總資產(chǎn)的撥備覆蓋。”他稱。

銀行股此前因LPR改革承壓，各界擔(dān)心銀行息差進(jìn)一步受到擠壓，不過報(bào)價(jià)行引入了負(fù)債成本較高的外資行和城商行等，近兩個月的報(bào)價(jià)僅小幅下行，因此記者也了解到，外資普遍者對銀行股的擔(dān)憂也有所緩解。

“就明年而言，如果息差下降幅度小于預(yù)期，撥備部分能夠釋放利潤，預(yù)計(jì)明年銀行全行業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤增長6%~7%仍是可期的。”他稱。

同樣引發(fā)關(guān)注的是，渝農(nóng)商行(601077.SH)、浙商銀行(601916.SH)回歸A股上市后相繼“破發(fā)”，疊加資管新規(guī)等壓力，這也引發(fā)了各界對于銀行股的擔(dān)憂。

“事實(shí)上‘破發(fā)’并不必過度解讀，近期回歸A股上市的幾家銀行以接近1倍PB定價(jià)，較H股有較大的溢價(jià)，但眾多銀行的都已經(jīng)破凈，因此破發(fā)是正常的現(xiàn)象，”王宇軒稱，今年市場化發(fā)行的趨勢也不斷體現(xiàn)。2019年以來，銀行IPO數(shù)量已創(chuàng)下自2017年以來的新高，銀行A股上市進(jìn)程加快。截至目前，已有紫金銀行、青島銀行、西安銀行、青農(nóng)商行、蘇州銀行、渝農(nóng)商行、浙商銀行登陸A股。

消費(fèi)、5G關(guān)注盈利兌現(xiàn)能力

消費(fèi)始終是外資最為關(guān)注的中國投資主題，富敦歷來將消費(fèi)分為高質(zhì)量增長組別，因此非常關(guān)注業(yè)績兌現(xiàn)能力。

三季度以來，被譽(yù)為“核心資產(chǎn)”的消費(fèi)醫(yī)藥等白馬藍(lán)籌股票并未出現(xiàn)“抱團(tuán)解散”現(xiàn)象，部分股票股價(jià)反而屢創(chuàng)新高。中金提及，集中持有這批公司，實(shí)際上是順應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)“新、老轉(zhuǎn)換”的趨勢。

“不過，也因?yàn)橄嚓P(guān)標(biāo)的估值不菲，因此外資非常關(guān)注公司盈利能否支撐這種估值溢價(jià)。”王宇軒稱。

就備受關(guān)注的5G產(chǎn)業(yè)鏈而言，外資普遍認(rèn)為這是一個超長期的投資主題。共識在于，5G是強(qiáng)大的科技驅(qū)動力，對硬件、軟件都會產(chǎn)生巨大影響。從硬件方面來說，第一受益的當(dāng)然是設(shè)備供應(yīng)商，以及5G手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈核心組件。而下一步5G最大的應(yīng)用是IOT(物聯(lián)網(wǎng))，AR、VR游戲等也有較大前景。

“但在軟件方面5G目前尚未出現(xiàn)殺手級應(yīng)用，因此目前而言仍是有選擇性地關(guān)注如PCB(印刷電路板)等有業(yè)績兌現(xiàn)能力的硬件主題。”王宇軒告訴記者。在他看來，目前，中國大規(guī)模興建推廣5G通訊基站和移動終端產(chǎn)品，將促使所需的PCB量價(jià)齊升。同時(shí)，明年蘋果推出5G手機(jī)的前景則是行業(yè)最為關(guān)注的一點(diǎn)。